知乎盐选会员精选文章唱反调的人通常没有好下场。
因为人们习惯相信大多数人的选择，认为存在就是合理……
但也一定有人，不管什么大势所趋、枪打出头鸟，只相信自己手里的调研数据。
这样一个人，在美国经济形势一片大好的时候，单挑华尔街，与整个美国经济体系对着干。
最关键的是，他最后还赢了。
那时，人们才知道，所谓世界第一大经济体，所谓最发达、最缜密的金融体系，原来如此不堪一击。
炒房
2004 年，美国股市红得发紫，房地产市场欣欣向荣。
站在风口上，猪都能被吹上天。
这个节骨眼上的美国人，大多奉行一个理念：有钱没钱，买个房先。
毕竟，拿个 ID 卡就能贷出一大笔钱。
何乐而不为？
与此同时，美国政府也在搞类似「居者有其屋」的政策，为自由民主的美国梦添砖加瓦。
一切看起来都那么美好。
而此时的迈尔克·巴里（Michael Burry），还是一位寂寂无名的对冲基金经理。
33 岁的他，向来特立独行。
当金融精英们扎堆华尔街时，巴里把办公室选在了硅谷核心区——库比蒂诺市。
比起曼哈顿那些装腔作势的金领，巴里更喜欢低调务实的码农。
和码农们一样，巴里总是身着 T 恤和大短裤，成天泡在自己的小公司里。
公司里有 20 多名员工，几乎都是巴里的「迷弟迷妹」。
虽然这位老板只有一只眼睛，平时邋里邋遢，但他对美国股市有异常敏锐的判断和优秀业绩。
这也让巴里收获了不少大佬投资人。
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而此时的加州，是全国房产交易最火热的地方。
在过去的一年（2003 年），南加州的房价和房屋销量同时被打破，全年一共售出 36 万套房产。
其中世界顶级住宅区「比佛利山庄」，百万美元以上的房屋销售量也激增。
单单是大型房地产中介公司 Coldwell Banker，就完成了 424 笔售价为 100 多万美元的交易。
这比一年前的销售量高出 100 余套。
而高于 500 万美元的房屋也销售出 22 套，一年前的销量还只是 13 套。
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数据来源：联邦住房金融管理局 FHFA
经济大好，房价就会飙升。
很多人便开始着急了。
他们既有「炒房团」，也有「生怕上车晚了」的首次购房者。
但后者这些人的手中往往没那么多钱。
在当时，大约 30% 的首次购房者，都利用了「传统（即首次）住房抵押贷款利率」和「二次抵押贷款」，才勉强完成了房屋交易。
解释一下上面的这两个名词。
首先，什么是「传统住房抵押贷款」（Home Mortgage）？
简单来说，就是我们常见的贷款买房。
把自己购买的房子作为抵押物抵在银行名下，银行按照房屋市值的一定比例借钱给我们。
但由于金融环境不同，二次抵押贷款（Second Mortgage）在国内并不常见。
二次抵押贷款，简单讲就是「一房两借」。
如果你购房时，在Ａ银行做完住房抵押贷款后，又把同一栋房子抵押给Ｂ银行，希望借出更多的钱，那么对Ｂ银行来说，你的贷款就属于二次抵押贷款了。
之所以有二次抵押贷款，通常是因为首付不够，Ａ银行拒绝贷更多款给你。
而另一家Ｂ银行（有时是一些私人金融公司）则不介意借这笔钱给你。
当你还不起贷款时，房子就会被银行拍卖。
Ａ银行的利益会首先得到保证，剩下的钱才会再去偿还Ｂ银行。
显然，Ｂ银行所承担的风险要高过Ａ银行，这也就是为什么二次抵押的利率往往高过传统抵押贷款利率。
由于有了二次抵押贷款，「空手套白狼」的事情也从电影变成了现实。
美国房地产经纪人协会在 2003 年对首次购房者进行的一项调查：只有三分之一的买家首付比例高于 20%，33% 的人首付不到购买价格的 10%。
而 28% 的人根本就是 0 首付。
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数据来源：美国房地产经纪人协会
0 首付，就是一分钱没出，那怎么买房的呢？
举个例子，一套房产 100 万美元，可你的手里只有 10 万现金。
由于你信用评级比较低，A 银行（传统抵押贷款）只借给你 80 万的贷款额度。
首付不够，就不能顺利交易。
于是，你趁着房屋价格的上涨，就去找了二次贷款机构，用房屋抵押了 10 万-20 万的贷款，以此作为「补充首付」。
如此一来，你没花一分钱，就完成了买房的全部交易。
实际上，当年的美国融资渠道相当「灵活」，花样多到令人咂舌。
在刚刚提到的二次抵押贷款中，购房者顶多能空手套来一个房子，不出首付。
但除此之外，还有一种骚操作——传统住房抵押贷款「再融资」。
再举个例子：
你刚买下一处加州价值 50 万美元的房子，贷款额 40 万，利率为 5%。
但不久后，贷款利率降低到 3%。
这时你肯定坐不住了，感觉自己利息交多了，亏大发了。
但别慌，你可以进行如下操作：
维持现有 30 年还款期，以新利率继续还款，每月还款额减少；或者缩短还贷期，从原来的 30 年缩减到 20 年，每月还款额可能不变。
这种操作被称为 Rate-Term 再融资。
如果你买的房屋涨价了，那你就又多出一个选项：
用这套房子换取更高的贷款额，以代替现有贷款，这两笔贷款之间的差额，可以作为现金提取。
这叫做 Cash-Out 再融资。
换句话说，你去银行办个手续，就能拿到一笔几十万的现金。
通过历史数据你会发现，从 2003 年开始，Cash-Out 再融资占住房抵押贷款再融资总额的比例逐渐上升，从 30% 一路飙升到了 2006 年的近 70%。
这意味着，很多人选择从房贷中提取了现金。
为什么要这样做呢？
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数据来源：联邦住房金融管理局（FHFA）
有人是用于救急，如果因为意外情况无法按时偿还抵押贷款，Cash-Out 再融资就是救命稻草。
但更多人是想「空手套房+套钱」。
随着房价的不断上涨，越来越多的工薪阶层想要打破阶级壁垒，一跃成为「大地主」。
各种融资手段让他们从银行或其他金融机构「贷」到下一套房子的首付。
于是，整个美国房地产市场规模就像滚雪球一样越滚越大。
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理论上讲，只要房价一直涨下去，人们就可以不断地从金融机构借到钱，购入新房，并维持现有房贷和生活，甚至继续买房。
总之，整个美国的房地产市场是一路高歌猛进。
但这一切在迈克尔·巴里看来，就像是裹着糖果外衣的砒霜。
迟早要完。
预警
2004 年年初，美国加州圣何塞市。
巴里坐在他木质环形办公桌的中心，正在疯狂阅读大量金融书籍、文章和产品说明书。
这样高强度的阅读，只能依靠他的右眼。
年仅两岁时，巴里的左眼眼球因为患癌而被摘除，生理缺陷和单亲背景使巴里性格孤僻。
但这种孤僻性格，也让他拥有了异于常人的专注力和理性思维。
因为有太多独处和安静的时光，他以 SAT 高分考入加州大学洛杉矶分校，之后轻松从医学院毕业，并在 25 岁成功转行金融业，创立了 Scoin 基金。
此时此刻，在加州的办公室里，巴里正埋头研究一个金融词汇：住房抵押贷款支持证券 (Mortgage Backed Security)，简称 MBS。
巴里之所以关注它，是因为在一个月前，大佬巴菲特发布了一封致股东信。
2003 年 2 月 21 日，巴菲特对「住房抵押贷款支持证券 MBS」和其他金融衍生品发出了预警。
他在信中强调，「在我们看来，金融衍生品可以算得上大规模杀伤性金融武器，虽然其危险现在还是潜伏的，但很可能是致命的。」
巴里作为对冲基金经理，深谙格雷厄姆的投资理念，也是巴菲特和芒格先生的迷弟。
他注意到，在 2000 年互联网泡沫破灭后，互联网公司的聚集地硅谷的房价快速上升了。
尽管当时大部分美国人都热衷于购入房产和房产股票，认为增值空间巨大。
但巴里还是敏锐地感觉到了「住房抵押贷款」和一些贷款衍生品的金融风险。
巴里是个行动派，很快就开始深入研究。
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左边为巴里本人，右边为电影《大空头》剧照
巴里先研究了 MBS 这一大类产品——还记得前文说过的住房抵押贷款吗？
这种贷款因为金额较高，这类贷款的期限往往很长，可能要 15-30 年。
但很多银行并不想坐等 30 年一点点收回这些资金。
于是，银行就会把这些贷款打包做成「MBS 产品」，卖给其它金融机构。
简单举个例子：
A 银行向 N 个购房者总共提供了 1000 万美元的住房抵押贷款。
而这些贷款连本带利价值 1300 万美元。
正常来说，这 1300 万美元也就成了银行的资产，购房者们要分 30 年逐月偿还。
但在这之后，A 银行将价值 1300 万美元的住房抵押贷款做成 MBS 产品，以 1050 万美元的现价卖给 B 金融机构。
如此一来，这笔生意两边都不亏。
对 A 银行来说，实际放出的 1000 万美元贷款，转手就净赚了 50 万美元，是有利可图的。
这种角色咱们很熟悉，二道贩子。
对 B 机构来说，只花了 1050 万美元就换来未来 30 年内价值 1300 万美元的现金流。
当然，这里 1050 万美元的价格只是个例子，MBS 的具体价格由交易双方根据专业的金融产品定价模型和相关参数决定。
与此同时，MBS 这个产品还有个重要作用：转移贷款人的违约(断供)风险。
A 银行在把 MBS 卖给 B 金融机构之后，B 机构就拥有了这些贷款月供的所有权和相关风险。
虽然购房者们还是会将月供打给 A 银行，但 A 会将收到的钱转给 B。
而购房者们一旦还不起月供，那承受损失的就是金融机构 B，而不是银行 A 了。
这个「腾笼换鸟」的过程就叫做 MBS。
那么另一个重点来了：神秘的金融机构 B，又是谁呢？
套娃
如此一场金融盛宴，怎么能少了华尔街精英们。
这些金融机构从各大银行买入 MBS 后，也同样觉得，等 30 年回本太慢了。
那怎么办呢？
继续打包，继续转卖。
金融机构将这些贷款「精心包装」后，转手卖向了全美国和全世界—包括政府背景的主权财富基金、投资银行、对冲基金、保险公司，甚至还有养老基金和个人投资者。
这时，一个神奇的融资路径就出现了：
美国人买房去贷款，银行和金融机构把贷款打包售卖，全世界的人注入投资。
这就相当于，全世界的投资者都在「资助」美国人民买房。
而这些「MBS 贷款包」，就像是套娃，打开一个大的，里面还有个小的。
表面来看，这就是个「多方共赢」的好点子。
但实际上，这条融资路径就像一挂长鞭炮，只要被点燃，全盘受牵连。
并且在第一个「银行放贷」的环节，就存在一个巨大 BUG：
A 银行原本是通过收取贷款、存款利息差来自负盈亏的，所以对贷款人的审核非常严格。
但为了将更多贷款卖给 B 金融机构，A 银行的放贷标准就开始悄悄降低了。
只要有点还款能力，就能借出大额贷款。
但大家细思一下，如果这样往复循环地发放房贷，不就是开动了「印钞机」？
银行会变相派生很多货币，自身杠杆越来越高。
而被连续倒卖的「MBS 贷款包」，就像个套娃，无穷无尽。
所以，MBS 可以说是房贷规模迅速增加，次级贷款占比快速提高的推手之一。
与此同时，巴里也在研究次级贷款(Subprime Mortgage)。
注意，这跟前面讲的二次贷款完全不一样。
次级贷款对应的是「优质贷款」，针对的是那些信用水平不高的购房者。
这些人中除了还款能力低的，甚至还有很多没有还款能力的「三无」人员。
这类购房者通常受教育水平不高，没有仔细研读贷款合同的习惯和能力。
所以他们很难发现，这些次级贷款都是可调整利率。
这套路和当下的很多「网贷」一样，用超低利率诱惑你借钱。
诱惑期一过，对方就迅速提高利率，导致购房者断供、把新买的房屋送给银行，甚至倾家荡产。
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资料显示，在 2001-2006 年间，次级贷款的发生额则一路走高。
从 2001 年的 1900 亿美元上升至 2006 年的 6000 亿美元，占贷款比重从 8.6% 上升至 20.1%。
伴随着次贷规模的上升，次贷被证券化的比重也从 50% 上升至 80.5%。
而这些，就是巴里从各种统计资料里找出的问题。
他开始怀疑这些事情的性质：
商业银行的放贷标准不光是逐步下降，实际上已经冲破底线。
巴里知道，商业银行正在玩儿火。
但偏偏，那些银行家们却一点也不在意，去看脱衣舞娘表演才是正事儿。
并且，这种「不穿底裤」的事情不止这些。
华尔街那些金融机构的创（hua）新（zhao）也是超乎人们的想象。
金融衍生品市场上很快出现了更复杂的产品 CDO，就是刚刚提到的「包装」MBS 的方法。
它立刻引起了巴里的重视。
CDO（Collateralized Debt Obligation），中文翻译比较拗口：担保债务凭证。
其核心设计理念是「评级+分层」，即对一些住房抵押贷款债券分别评级，然后根据评级将不同风险的债券分成三层：
优先级（Senior Tranches）
中间级（Mezzanine Tranches）
股权级（Equity Tranches）
其中，优先级 CDO 卖给商业银行、保险公司、共同基金、养老基金等风险较低的机构投资者。
中间级和股权级 CDO 则卖给投资银行和对冲基金。
这两者都追求高风险、高收益。
实际上也就是那些信奉「饿死胆大的，撑死胆小的」人。
前面提到过，A 银行会按时向 N 个贷款人收取月供，并转交给 B 金融机构。
在 B 金融机构转交给终端投资者的时候，这些钱不是齐刷刷发给所有人，而是按照优先级、中间级和股权级的先后顺序，依次发放。
问题在于，中间级和股权级对应的贷款者，偿付能力往往非常低，很容易出现违约。
一旦这种情况发生，中间级和股权级的投资者就遇上麻烦了。
CDO 产品因为结构复杂，产品「说明书」都长达上百页。
说白了，就是想把你绕晕，然后闭上眼大笔一挥直接签字购入。
而心存质疑的巴里，在 2004 年年底到 2005 年年初，花费大量时间粗读了几百份这类产品介绍。
细节之中见魔鬼。
他发现，一些可调整利率的次级贷款，在 2004 年年初的利率是很正常的 5.85%。
而到了 2004 年年末，利率就陡增了近 3 倍，高达 17.48%。
到 2005 年夏末就会冲破 25%。
而很大一部分得到这些贷款的购房者，甚至连基本资料都没有留下。
你能想象吗？
银行只管放出几十个亿的贷款，但连对方叫什么都不知道。
这些人根本就是还不起贷款的「三无」人士。
巴里新发现的这些证据，完美印证了之前的推测：
美国房地产市场和与之对应的金融产品，存在巨大的泡沫，早晚会崩塌。
而身在华尔街的那些金融高材生，却对此视而不见。
准确来说，他们不想看见。
这些斯坦福、哈佛毕业的精英们就像瞎子一样，坐在已经即将倒塌的美丽大厦里喝着咖啡。
他们本应去提醒美国每一个交税的普通人，「停下吧，再买你还不上了」。
而普通人呢？
只会跟风，连个三餐不计的妓女，都能拥有 2-3 套房子。
面对这一现实，巴里毫不犹豫地出手了。
妙招
巴里押注了全部身家。
但他也面临一个技术上的困境：市面上似乎没有可以利用的做空工具。
传统的做空方式下，当你想做空一只股票或一只债券时，可以选择购买看跌期权、或从证券市场「借」入一定数量的股票或债券并将其卖出。
而等到股票和债券价格暴跌时，你果断买入同等数量的股票和债券，并将它们还给出借方。
简单来说就是高卖低买，只不过是先卖后买。
但这和普通商品二道贩子赚的微薄差价不同：金融市场上，做空往往是巨额的。
能让你一夜暴富，也能让你倾家荡产。
由于金融体系里的绝大多数人看好美国房地产市场，所以市面上并没有以 CDO 为标的的看跌期权。
而处于 CDO 任何一个层级的住房抵押债券，都没有办法借入，或者说卖空。
同时，任何人也没法直接做空住宅。
而直接卖空房地产公司的股票，对巴里手中仅仅 6 个亿的资金体量来说，又太过迂回，流动性风险过高。
就在巴里苦思冥想之际，一本书给了他灵感。
书中讲到了上世纪 90 年代，J.P.摩根银行第一次「发明」了信用违约掉期( Credit Default Swap)，简称 CDS。
1993 年，埃克森石油公司发生原油泄漏事故，需要交纳 50 亿美元的罚款，于是找到了 J.P.摩根请求贷款。
J.P.摩根看来，这笔贷款不仅利薄，还得占用摩根的信用额度。
最关键的是，银行要为此留出大笔准备金。
这是因为 1988 年的《巴塞尔资本规定》要求，为防止储户挤兑，所有银行都必须保留贷款总额 8% 的款项作为准备金。
而事实上，摩根的贷款大都发放给可靠的企业和外国政府，违约率和收益率都非常低。
如此高比例的准备金不仅是一种资源浪费，还限制了其业务发展。
于是，摩根银行的金融衍生品部门，想出了「妙招」。
他们找到了欧洲复兴开发银行的官员，提出了有关 CDS 的建议：
每年向欧洲复兴开发银行支付一定的费用，由其承担埃克森公司该笔贷款的风险。
换句话说，摩根给这笔贷款找了个「担保人」。
如果埃克森公司无法偿还贷款，欧洲复兴开发银行承担摩根的损失；如果埃克森公司正常偿还贷款，欧洲复兴开发银行会取得可观的保险收益。
与此同时，该笔贷款虽然贷给了埃克森公司，但因为它的风险转移给了欧洲复兴开发银行。
所以这不影响摩根公司的贷款信用额度。
历史上，摩根用大概 5 百万美元的费用，获得了 50 亿美元的新增信用额度。
而这个信用额度，本来是需要 4 亿美元的资本金来支撑的。
不得不说，这一招就是「一箭三雕」：
埃克森获得了贷款，摩根获得了利息收入，欧洲发展与重建银行什么也没付出，就获得了「保险佣金」。
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CDS 无违约情况
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CDS 违约情况
总结起来，「信用违约掉期 CDS」本质是一份违约保险合约。
举例解释一下。
假设，你借给同学李雷 100 万，一个月连本带息一个月还你 11 万，为期 1 年。
但小明这个人不是特别靠谱，你总担心他哪天卷款跑路。
于是，担保人韩梅梅出现了。
她建议说，自己可以作为中间「担保人」，你每个月分她一半的利息。
如果李雷跑路了，她就把欠款还给你。
这样一来，你就用一部分收益对冲了同学小明的跑路风险。
这就是 CDS。
不过和普通保险不同，CDS 有一个特殊之处：你不需要持有被保险物。
也就是说，没有汽车，不能买汽车失窃险，但没有住房抵押债券，你也可以购买其 CDS，并支付保费给 CDS 的卖出者。
当该债券违约时，CDS 卖出者必须对你进行赔偿，仿佛你真的持有这些债券。
正是 CDS 的这个特性，让它成为了巴里手中的一个「完美工具」。
那么剩下的问题是：目前市场上几乎不存在次级住房抵押债券的 CDS。
巴里需要华尔街的金融巨鳄们，亲手打造出这些金融衍生品，并卖给自己。
但是谁会做这种看似「亏本」买卖呢？
如果判断是对的，房地产市场即将崩盘，这些卖出 CDS 的公司肯定会遭受很大损失。
这时候，掌握分寸很重要。
在巴里看来，高盛、摩根士丹利、德意志银行、美国银行、瑞银、美林和花旗集团最有可能在崩盘中幸存下来。
于是，他小心翼翼地给这些银行挨个打了电话。
其中，五家投行完全不懂他在说什么；两家投行模糊地回答说，暂时没有。
最后只有德意志银行和高盛有兴趣和他继续对话。
毕竟当时的金融圈，还都沉浸在美国梦里。
只要哄着底层民众不断买房、买房、买房，就能高枕无忧，持续暴富。
他们不知道，这时的美国经济已经摇摇欲坠。
2005 年 5 月 19 日，巴里完成了他的第一单 CDS 交易。
他从德意志银行购买了 6000 万美元的 CDS——针对 6 支不同的债券，每支 1000 万美元。
交易前，他详细地分析了十多个因素，以此来确定其 CDO 中各种债券违约的可能性和时间。
令他惊讶的是，德意志银行似乎根本不在乎他选择做空哪些债券。
在他们看来，似乎所有次级抵押债券都是一样的。
CDS 的价格单纯由穆迪和标准普尔对该债券的评级决定。
如果巴里想为 CDO 中所谓「无风险」的 AAA 级部分购买保险，他可能需要支付 20 个基点（0.20%）；风险高一些的 A 级部分，需要支付 50 个基点（0.50%）；对于风险非常高的 BBB 级部分，支付 200 个基点(2%)。
这个价格条款是在说，如果整个 CDO 对应的债券池损失 7%，这 2% 的保费就能换回几近 100% 的保险赔偿金。
而这正是巴里想要找的做空标的。
巴里知道，这看似疯狂的赌注，其实非常保守。
他挑选着最差的债券，甚至担心投资银行会猜到他对特定抵押债券的了解程度，进而坐地起价。
之后不久，出乎巴里的意料之外，高盛向他提供了很多风险非常之高的债券供他选择。
巴里兴奋得溢于言表，那感觉就跟你用同样的价格购买了 LV 托特包和地摊托特包，有保险公司说，只要你发现有假，都可以得到正价赔偿。
他很担心其他投资者也发现同样的现状，致使机会消失。
「我会装傻，」他说，「让交易对手觉得我真的完全不知道自己在做什么。我常常问他们『我在哪里可以找到这些信息呢？』或者『真的吗？』」
要么说，资本的本质是利己。
这时的巴里，在拼尽全力挖掘这难得的机会。
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几星期以来，他一直缠着美国银行，直到他们同意出售 500 万美元的 CDS。
然而，就在对付发送确认交易的电子邮件 20 分钟后，就收到了巴里的回复：「我们可以再来一次这样的交易吗？」
就这样，巴里从 6 家银行购买了数亿美元的信用违约掉期。
高盛不仅卖给他 CDS，还给他发了一张颇有讽刺意味的小卡片，祝贺他成为华尔街内外第一个购买这类 CDS 的人。
但巴里完全不在乎。
今日你爱答不理，明日很可能高攀不起。
起初，他一次最多可以做空 1000 万美元。
而到了在 2005 年 6 月下旬，他又接到高盛的电话，问他是否愿意将交易规模增加到 1 亿美元。
这让巴里激动不已。
到了 7 月底，他已经坐拥 7.5 亿美元次级住房抵押债券的 CDS。
难堪
2005 年 10 月，巴里对着电脑屏幕，陷入了沉思。
办公桌上的彭博终端机闪烁着实时更新的金融数据，他有些心不在焉地点着鼠标，脑海里还在回想着刚刚写给投资人的电子邮件。
在这封信中，他彻底坦白，他把上亿美元投在了 CDS 上了。
「有时市场会犯错，而这种犯错机会少之又少。选择性地做空美国历史上问题最大的次级住房抵押贷款就是这样一个机会。」
巴里慎重选择了信中的每一处措辞，期待他的投资人们能够真正理解他这一次的反常投资战略。
毕竟，这次他打算玩儿一票大的。
而大家都在同一条船上。
但结果是，船上的投资者们并不相信巴里，都觉得他是疯了。
一位老投资人回复说，「巴里是最棒的选股者，而他现在在做些什么呢？」
有些投资人很想知道，如果 CDS 如此重要，为什么高盛这样绝顶聪明的大投行会出售它们？
高盛管理层难道都是傻子？能允许出现这种低级错误？
而巴里为了留住投资人，决定在这一年放弃全部的运营费用。
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但投资人还是不停地给巴里发送电子邮件，要求他证明他新策略的合理性。
并且还有小部分资金被强硬撤走。
于是，巴里也采取了蛮横的态度：直接锁住了剩余的资金。
他本想其利断金。
却没想到投资人先断了自己。
为了让自己尽可能地保持冷静，巴里经常在耳机里放着重金属音乐。
似乎只有几乎穿破耳膜的声音，才能让他在瞬息万变的金融市场里保持冷静。
他也曾在深夜感慨，「从前，人们因为我在 BBS 和给投资人的信中认真写下的投资理念而给我投资。可以在他们投资之后，他们却没有兴趣再阅读这些文字。」
这段时间里，他甚至开始自卑。
自小时候起，小伙伴们就嘲笑他是对眼儿，甚至要求他把义眼挤出来。
而这就让他的左眼感染，恶心的伤口也让他越发被排斥。
工作以后因为装着义眼，他无法向正常人一样边直视别人边交谈。
而对于别人的话语，他也常常 get 不到点子上，甚至连说句恭维的话也让人啼笑皆非。
巴里其实没有什么现实中的朋友。
他所有的友情都是透过电子邮件和投资 BBS。
他唯二的两个朋友，相识了 20 年，却只见过 8 次面，就连太太也是在婚恋网站上找到的美籍越南裔姑娘。
但巴里活得并不低沉，他可以沉溺在自己的精神世界里享受充足的快乐。
当他还是一个医学院的穷小子时，就开始研究股票。
并在 BBS 上发表了一些深刻且有效的投资策略，关注他言论的除了散户，竟然还有富达基金、先锋基金和摩根史坦利等华尔街机构。
2000 年，他宣布要成立基金。
看过他文章的粉丝们给他「凑上了钱」。
其中甚至有大名鼎鼎的价值投资大师乔尔·格林布拉特。
格林布拉特所在的机构一直关注他的动向，听说他要开立基金后，专门给他打了电话，支持他到：「我一直等着你离开医疗行业」。
再后来，巴里的成功迅速吸引到了许多投资者。
但遗憾的是，投资人们想要的只是他迅速赚钱的能力。
更遗憾的是，很多投资人根本不想去了解 CDS 是什么，只想赚现有的钱。
当巴里刚刚创办 Scion 基金时，他曾告诉潜在投资者，应该从长期来看他的投资，比如五年。
而现在，他每时每刻都在被评估。
每季度，他都会按约定告诉投资人们他从选股中赚了多少或亏了多少。
难堪在于，市场依旧大好。
预测中的那个「良辰吉日」迟迟未到。
恐慌终临
专业人士看待问题的角度往往和普通投资者不同。
2005 年 10 月下旬，高盛一位交易员打来电话，询问他为何要购买此类 CDS。
这位交易员透露，一些对冲基金一直在打电话给高盛，询问「如何进行 Scion 基金正在做的空头交易」。
此时，不光是巴里，一些经理人也嗅到了不对劲。
随后，巴里把他购买的 CDS 产品清单通过邮件发给了高盛、美国银行和摩根士丹利，希望他们把清单发给可能的买家，以达到询价目的。
但让人备受打击的是，因为缺乏公开市场，交易员根本不想给出公允的市场价格。
2006 年 5 月，巴里采用了一种新战术：询问华尔街的交易员是否愿意出售更多他指定的 CDS 产品，价格他们自己决定。
事实正如他所预料的，对方拒绝了。
「我清单上 80％多的 CDS 是以任何价格都买不到的。在一个正常的市场中，证券的价格会反映新的市场情况。但这个规模有上万亿美元的次级住房抵押贷款市场的风险却从未被准确反映过。投资领域一条最古老的格言是，等你在报纸上读到消息，黄花菜都凉了。」
巴里发现自己陷入了一个尴尬的处境。
Scion 基金的命运系在这些 CDS 赌注上，但是到目前，由于几乎没有人交易这些巴里购买的 CDS，因此缺乏一个公开和自由的市场定价机制。
巴里的 CDS 赚钱还是赔钱，完全是由卖给他这些产品的高盛、美国银行和摩根士丹利决定。
很快，巴里发现了这些投行们的行为模式：
所有有关住房市场或者整体经济的好消息，都被当成向 Scion 基金要价的借口；
而所有坏消息则自动被屏蔽。
巴里在写给一位十分信赖投资人的电子邮件中说，「市场肯定有问题，因为 CDS 价格一直保持在低位。如果 CDS 市场是场骗局会怎样？我时刻都在问自己这个问题，而且我感觉现在比任何时候都更应该认真考虑这个问题。」
2006 年 9 月 25 日，美国房价 11 年来首次下跌；11 月，新房许可的发放下降了 28%。
然而，巴里预测的结局还没到来。
几个月之后，当高盛宣布将向每个员工发放 54.2 万美元年终奖的时候，巴里有些崩溃。
他曾说，「作为一个曾经做过煤气站服务员、停车场服务员、医学院住院医师以及现在被高盛盘剥的人，我觉得自己被赤裸裸地欺负了。」
巴里在投资人面前更没有信用了。
为维持他这个赌注，巴里甚至解雇了他小团队里半数以上的员工，廉价抛售了部分价值连城的 CDS 产品。
可就在这不久后，该发生的，终于发生了。
2007 年上半年，次级住房贷款利率被大面积调高，美国一些地区出现集体违约。
这时，房价停止了上涨，人们的购房意愿也随之消失。
到了 2007 年下半年，金融系统也产生了恐慌。
因为各类衍生品各层嵌套，所以次贷的违约风险呈指数级再指数级地被放大了。
2008 年，次贷危机又通过投行的资产负债表传递到整个金融系统，触发了自 1990 年金融监管放松以来积累的金融体系泡沫。
雷曼兄弟倒闭后的三天内，全球经济瞬间断血，泡沫最终演变成全球金融危机和全球经济衰退。
这是自从大萧条（1929-1939 年）以来最严重的经济衰退。
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雷曼兄弟与贝尔斯登崩盘
而巴里，大获全胜。
他凭借手中不到 5.5 亿美元的基金，替投资人赚取了约 7.2 亿美元的利润。
这笔钱是他从 2007 年 8 月底开始抛售手中 CDS 得到的。
虽然高盛等 CDS 出售方本该向巴里支付巨额「保费」，但在危机期间，金融系统遭受了沉重损失，甚至濒临破产。
而如果发生这种极端情况，巴里就分文都拿不到了。
因此，他没有坐等巨额「保费」，而是提前出售了手中的 CDS。
此时的巴里，可以说凭借一己之力赌赢了全世界。
可之后呢？
成王败寇的古老格言，并没有让巴里站上舞台的中心。
大获全胜的巴里依然孤独，他选择了乘胜而退。
其实他一直在犹豫，把投资组合变成赌注押在金融体系的崩溃上，让他感觉很不舒服。
他一直都默默担忧这种策略对于国家、社会以及身边人的消极意义。
毕竟，他的参与，让这个扭曲的金融市场被加倍放大。
而毫无忌惮地利用别人的弱点，也许并不是巴里的本意。
2008 年 6 月 19 日，贝尔斯登宣告破产三个月之后，两位导致贝尔斯登破产的次级债对冲基金管理人被联邦调查局逮捕，直接从家中带走。
就在那一晚，巴里给他的律师发了一封电子邮件：
「坦率说，这事儿对我是一个很大的打击。我担心自己心不在焉地发出的一些邮件，可能会给我带来麻烦……我已经开始考虑是否应该关闭我的基金。」
然而，他的投资人们并没有表现出对他过去三年工作的赞赏。
截至 2008 年第一季度末，从 Scion 基金创立起就坚定支持他的投资人们，赚得 472.4％的净利润，同时期的标准普尔 500 指数只上涨了大约 5.2％。
但令巴里难过的是，他的投资人开始坚决而迅速地要求赎回资金。
而新的投资人，一个都没有。
10 月 27 日，巴里在给他的一位笔友的信中写道：「今晚我将清退我的基金。我一天没有吃也没有睡，没有跟孩子说过话，也没有跟老婆说过话，我要崩溃了。」
于是，巴里在他梦想开始的地方，结束了一切。
基金已经关闭，办公室也空了。
他把自己关在加州的办公室里，静静地享受着这个只属于他的，孤独而苦涩的胜利。
后来，最早公开警示次贷危机的巴菲特，在被问及为何不选择做空时，他回答说：「没有人可以通过做空自己的祖国来赚钱。」
沉寂三年后，巴里宣布回归。
他重新开设了自己的对冲基金，这次叫做 Scion Asset Management。
如今，巴里在金融界的一举一动都备受瞩目。
主要参考资料：
1. 《次贷危机后的美国地产周期与地产股走势》川财证券 2019.09.04
2. 《一切都是因为房子》2008.8
3. 《美国 60 年房地产大牛市如何终结？》恒大研究院
4. 《大空头》迈克尔·刘易斯
5. THE FINANCIAL CRISIS INQUIRY REPORT
6. Rise of Collateralized Synthetic Obligations
7. Securitization, Deregulation, Economic Stability, and Financial Crisis, Part I
8. Visualizing the Financial Crisis | Yale School of Management